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华帝股份(002035)2019年三季报点评:弱环境下利润仍有弹性 静待行业需求复苏

发布时间:2019-10-30    研究机构:光大证券

事件:

公司发布19 年三季报,单季收入利润增速基本延续19H1 趋势,符合市场预期。华帝股份(002035)2019 年前三季度实现营业总收入42.7 亿元,同比-8.0%,归母净利润5.2 亿元,同比+16.9%。其中,2019Q3 单季营业总收入13.4 亿元,同比-8.6%,归母净利润1.2 亿元,同比+22.2%。

点评:

收入端:整体需求仍处弱周期,电商/工程渠道表现相对较好公司三季度收入同比-8.6%,基本延续19H1 增速趋势。分品类看:烟灶和热水器需求表现仍有压力,估计依旧同比两位数下滑。嵌入式新品和净水器业务则保持同比正增长。分渠道看:线上工程渠道表现好于线下。受整体需求疲弱的影响,估计单季线下渠道收入继续两位数同比下滑;线上渠道单季收入同比两位数增长,较19H1 表现(同比+4%)有一定环比提升,主要系19H1 线上渠道存在一定发货未确认收入订单;工程渠道实际发货口径保持30%左右增速水平,但由于开票时点延后,报表收入同比两位数下滑。

厨电行业:弱周期中需求承压,静待增速底部改善。由于政策层面对地产行业融资的持续收紧,商品房交房周期被进一步拉长,19 年以来地产竣工指标复苏低于预期。同时整体经济和居民收入增速的回落也进一步压制了厨电行业整体需求表现,整体表现偏弱。但考虑到竣工改善的方向性不变(9 月单月住宅竣工面积增速已同比转正),展望后续,低基数效应下增速有望逐步底部回暖。

弱环境中费用支出收缩,现金流状况持续改善ASP 增速回落,毛利增幅收窄。公司单季毛利率为46.7%,同比+0.5pct,前三季度累计毛利率同比+2.5pct。在大宗商品价格下行,增值税率调整等红利支撑下,单季毛利仍保持同比增长,但增幅较19H1 回落,主要系弱需求环境中,厨热产品进行了适当的降价促销,且市场中高端需求的走弱亦有一定结构性影响。

弱需求中,销售费用率控制良好。单季销售/管理/研发费用率分别同比-3.8/-0.4/-0.2pct,其中销售费用率下降较多,主要系公司对广告宣传费用进行了一定的控制。单季信用(资产)减值损失科目有较大同比增长,主要系应收款项的坏账所致,但前三季度累计减值损失同比+4%,经营情况维持稳定。

单季税率同比下降,放大归母净利增速。单季营业利润率同比+1.2pct,营业利润同比+3.8%。由于19Q3 所得税率同比有较大下降(基期单季税率较高),单季归母净利率同比+2.3pct,归母净利润同比+22.2%。

经营质量提升,现金流继续改善趋势。公司19Q3 单季经营活动净现金流2.84亿元,同比接近翻番,继续改善趋势。主要系一方面,公司对部分经销商采取了票据结算的方式,导致应付票据增加;另一方面,经销商和京东等大客户的应收账款和票据逐步回收。同时,当期税费以及广告宣传的支付减少亦是贡献因素。

公司持续在产品和渠道端积蓄能力,符合产业发展方向虽然短期行业整体需求仍然存在压力,但弱周期中,公司在产品和渠道端不断地进行自我进化。(1)渠道端:进行渠道扁平化和信息化改造,加强经销商的管控,输出管理,推动渠道从分销向零售转型。(2)产品端:成立多个产品技术开发平台和产品管理中心,提升产品协同创新和品类扩张的能力。短期需求压力不改厨电行业中长期成长空间,公司未来依旧值得期待。

盈利预测、估值与评级

公司三季度收入利润表现基本维持19H1 基调,表现符合预期。行业需求压力对公司业绩表现有较大影响,但我们看到公司治理结构改善以来,品牌定位和管理效率均有显著提升,盈利能力、经营质量仍在持续修复。行业短期需求虽有压力,但不改长期成长空间,公司持续在产品和渠道端积蓄能力,需求逐步回暖后,未来成长潜力充足。由于公司完成部分限制性股票回购注销, 2019~21 年预测EPS 小幅调整为0.91/1.08/1.26 ( 原为0.90/1.07/1.25)元,当前对应估值仅12/10/8 倍,维持“买入”评级。

风险提示:地产拖累需求进一步下行;经销商库存风险。

申请时请注明股票名称